투자자산운용사 - 상대가치평가 PER, PBR, PEGR, EV/EBITDA

 

지금 우리가 투자하고 있는 주식의 주가가 적정주가인지 판단하기 위해서는 기준이 필요합니다.

방법이 상대적일 수 있고 절대적일 수 있습니다.

 

그 중에서 상대비교 할 수 있는 상대 가치평가에 대해서 알아보겠습니다.

 

또한 어떻게 기업에 적용할지 확인하겠습니다.

 

 

 

1. 이론

<상대가치평가모형(주가배수모형)>

 

 (1) PER(Price Earning Ratio, 주가이익비율)

 

  ①PER의 개념 : 기업의 주가가 주당순이익에 비해 어느정도 비율을 가지고 있는지 알려주는 주가 평가 지표 중 하나이다.

  ②적정주가 추정 : 적정주가 = EPS X 적정PER(적정PER에는 비교대상기업의 PER 사용)

  ③PER 이용 시 유의점 : 분자의 주가는 분석시점의 현재 주가, 분모의 EPS는 다음 기의 예상 EPS를 사용하는 것이 적절하다. PER은 경기에 민감하게 반응한다는 문제점이 있다.

  ④Gordon 모형의 PER : P/E1 = (1-b)/(k -g) = (1-b)/(k-b ×ROE )

   ㉠ PER은 성장률(g)과는 양(+)의 관계 자본비용(k)과는 음(-)의 관계가 있다.

   ㉡ 배당성향(1-b)과 PER의 관계 : 유보율(b)이 분자, 분모 모두에 위치해서 일정한 관계가 없으나, 'k > ROE'이면 배당성향(1-b)과 PER은 양(+)의 관계, 'k < ROE'이면 음(-)의 관계에 있다.

 

※유보율이란 영업 활동에서 생긴 이익인 이익잉여금과 자본 거래 등 영업 활동이 아닌 특수 거래에서 생긴 이익인 자본잉여금을 합한 금액을 납입 자본금으로 나눈 비율입니다.

 

※ROE(자기자본이익률,Return On Equity)란 기업이 자본을 이용하여 얼마만큼의 이익을 냈는지를 나타내는 지표

 

중요: ROE가 요구수익률보다 클 경우에는 PER와 배당성향은 부(-)관계이다. → 배당을 하지 않고 재투자하는 것이 더 유리하기 때문이다.

 

(2) PBR(Price Book - Value Ratio)

   ㉠ 그러므로 PBR은 ROE와 (+)의 관계, 위험(k)과는 (-)의 관계에 있다.

   ㉡ 'k < ROE'이면 PBR은 1보다 크고, g가 높을수록 커진다.

  ② 적정주가 추정 : 적정주가 = BPS X 적정PBR(적정PBR에는 비교대상기업의 PBR 사용)

 

  ④ PBR VS 토빈의 Q

   ㉠ 토빈의 Q비율은 자기자본을 '시가'로 평가함으로써, PBR의 장부가평가 문제를 보완한다.

   ㉡ 'Q > 1'이면 기업경엉을 효율적으로 하고 있다는 것이며, 'Q < 1'이면 적대적 M&A의 타겟이 된다.

 

  ⑤ PBR(주가/BPS)이 1이 될 수 없는 이유

   ㉠ 시간성의 차이 : 주가는 미래 반영이지만, BPS는 과거정보를 반영하기 때문이다.

   ㉡ 집합성의 차이 : 주가는 기업을 총체적, 유기적으로 반영하지만, BPS는 개별자산의 합에서 부채를 제외한 값이기 때문이다.

   ㉢ 자산부채의 인식기준 차이 : 자산이나 부채의 장부가액은 일정한 회계관습에 따라 제약을 받을 수 있으므로 시가와의 괴리가 발생할 수 밖에 없다.

※장부가액 : 자산·부채·자본의 각 항목에 대하여 일정한 평가기준에 따 라 회계장부상에 기록된 금액을 말한다

 

(3) PEGR = PER / 연평균 EPS 성장률

 

  ① PER이 낮다고 해서 주가상승가능성이 높다고 보는 것은 단편적인 시각이다.

   · PER은 성장성지표라고 할 수 있는데, PER이 낮은 것은 성장성이 낮음을 의미하므로 PER이 낮다고해서 바로 주가상승으로 연결되는 것은 아니다

   · 가치투자입장에서는 저PER주를 선호하는데, 주가가 상승하기까지 상당한 기간을 인내해야 하는 경우가 많다.

  ② PEGR이 낮다면 주가상승가능성이 높다고 보는 것은 합당하다.

   · PERGR이 낮다는 것은 기업성장성 대비 PER이 낮다는 것을 의미하므로, 성장성이 주가에 반영될 여지가 높기 때문이다.

 

(4) EV/EBITDA 비율

  ① 'EV = 시가총액 + 순차입금(총차입금 - 현금 및 유가증권) '

  ② EBITDA는 현금유출이 없는 비용이 감가상각비가 더해져서 현금흐름을 잘 반영한다.

  ③ 유사기업의 EV/EBITDA를 활용하여 공모가를 추정할 수 있다.

  ④ 당기순이익으로 평가하는 PER의 한계점을 보완하고(분모), 기업자본구조를 감안한 평가(분자)라는 점에 의의가 있다.

 

※ 순차입금(Net debt)는 회사의 모든 차입금의 만기가 도래한다면 이를 얼마나 잘 지불할 수 있는지 결정하는 데 사용되는 유동성 측정 항목이며, 특히 기업가치평가 중 기업가치 (Enterprise Value)에 자주 활용되는 개념입니다.

※ EBITDA : Earnings Before Interest, Tax, Depreciation, and Amortization)

 

2. 문제

핵심문제 : PER에 대한 설명으로 가장 거리가 먼 것은?

  ① PER이 낮으면 투자자들이 해당 기업을 보수적인 회사로 인식하고 있다는 것이다.

  ② PER이 상승하고 있다면 보통 좋은 현상으로 받아들인다.

  ③ PER은 성장률(g)과는 정의 관계, 자본비용(k)과는 부의 관계를 보인다.

  ④ PER을 구하는 계산식에서 분모의 EPS는 현재시점의 EPS를 사용하는 것이 일반적이다.

 

답: ④ 예측된 EPS를 사용하는 것이 바람직하다. 그리고 'PER이 상승하는 것은 좋은 현상'이라는 것은 성장성의 호전으로 이해할 수 있다(주당순이익이 감소하고 있다면 PER이 지속적으로 상승할 수 없다)

 

3.응용

 

삼성전자를 예시로 PER, PBR, PSR, PCR을 적용해볼게요

 

PER은 동일업종을 확인하고 비교하여 이익에 비해 주가가 어느 정도인지를 가늠하는 지표로 생각하면 좋습니다.

지표가 낮을 수록 저평가 되어있다는 의미를 가질 수 있습니다.

 

PBR(시가총액/자기자본)도 동종업계와 비교가 필요합니다. PBR이 낮아지는 것은 순자산이 커지므로 안정적인 회사를 의미합니다. 만약, 1보다 작게 되면 청산가치에도 못 미치는 것이므로 주의가 필요합니다.

 

 

PSR(시가총액/매출액)으로 매출액이 높을수록 낮아집니다. PSR은 수익 창출 능력 대비 주가를 쉽게 분석할 수 있게 나타내는 지표로 사용할 수 있습니다.

 

PCR(시가총액/현금흐름)으로 현금흐름은 세후순이익과 감가상각비로 낮을수록 자기금융력 뛰어나다는 것을 의미합니다. 다만, 0과 마이너스일 경우는 흑자도산가능성이 존재하므로 투자 대상에서 제외하기를 추천드립니다.

 

PEGR은 PER의 미래 성장 수치를 반영하지 못하는 점을 보완해주기 때문에 필요한 지표입니다.

1.5이상이면 고평가, 0.5이하면 저평가로 생각합니다.

ex) 계산 과정을 보면 삼성전자의 20년도 12월 EPS는 3,841억이고 21년12월은 5,777억입니다.

EPS성장률은 ((5777-3841)/3841)*100 = 50.4%

21년 12월 PER은 13.55이므로 PEGR은 13.55/50.4 = 0.27

 

EV/EBITDA는 기업가치가 기업에서 벌어들이는 현금흐름 대비 몇 배인지 대략적으로 나타내는 지표입니다. 즉 영업이익을 기반으로 투자 원금 회수 기간을 의미합니다. 비율이 낮은 경우 기업가치 대비 저평가로 볼 수 있습니다.

EV/EBITDA가 2배라면 시장가격으로 매수했을 때 이익을 2년간 합하면 투자 원금을 회수할 수 있다는 의미입니다.

 

4. 마무리

지표는 간단하게 확인하면서 기업을 빠르게 분석할 수 있게 도움을 줄 수 있습니다.

PER은 수익성, PBR은 청산가치, PSR은 성장성, PCR은 현금흐름, PEGR은 미래반영 수익성, EV/EBITDA는 원금 회수 기간으로 의미를 부여하면 편할 수 있다고 생각합니다.

평가모형으로 기업간 상대적비교와 산업별 절대적비교를 통해서 경제흐름을 파악하는데 도움을 받으시면 투자 계획에 많이 도움이 될 수 있다고 판단합니다.